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jueves, 5 de octubre de 2017

Cae el rendimiento de las acciones

Por Juan

Las rentabilidades del 17% de las acciones mundiales este año 2017 casi duplican la tasa anual que podríamos esperar de las acciones, pero este ritmo de rentabilidades no puede durar para siempre. Los mercados fuertemente alcistas van seguidos de una recesión fuerte o de un período de moderación de las rentabilidades. Nadie es capaz de predecir el futuro, pero no parece que vayan a surgir los catalizadores habituales de una fuerte contracción a lo largo de un horizonte temporal de seis meses, de modo que parece más sensato prever un período de rentabilidades más bajas, pero todavía positivas, para la renta variable mundial.

El recorrido alcista de las acciones continúa. La rentabilidad del 17% del índice MSCI All Country World este año casi duplica la rentabilidad media anualizada prevista de la renta variable, y se produce tras la rentabilidad del 8% del año pasado. Pero las acciones no pueden generar este nivel de rentabilidades indefinidamente y muchos inversoressienten que es insostenible. Anteriormente, tras períodos de rentabilidades excepcionalmente sólidas de las acciones se observaron una de estas dos situaciones posteriores: fuertes recesiones o períodos de rentabilidades moderadas.

El mercado cree poco probable que se produzca una recesión significativa en nuestro horizonte temporal táctico de inversiones de seis meses. No cabe esperar que los catalizadores tradicionales de una fuerte recesión —fuerte encarecimiento del petróleo, austeridad fiscal, tipos de interés notablemente más elevados, crisis de crédito o un shock exógeno— vayan a materializarse en este horizonte temporal.

La flexibilidad de la oferta de petróleo a raíz de la tecnología de esquisto ha reducido las probabilidades de un shock de precios del petróleo, mientras que tras años de reducción del déficit presupuestario en EE.UU. y la zona euro, las actuales agendas de política fiscal dejan entrever un mayor gasto público, y no menor. Unos mejores ratios de capital de los bancos —de un 7,1% en 2007 a un 13,4% en la actualidad— y la disminución general del coeficiente deuda-PIB de los hogares de mercados desarrollados del 85% en 2009 al 73% hoy, habrán de reducir el riesgo de una crisis crediticia.

Por su naturaleza, los shocks exógenos son difíciles de prever, aunque las tensiones geopolíticas en torno a Corea del Norte son, a todas luces, un riesgo potencial. Pero el escenario de base continúa previendo una solución diplomática. La causa más probable de una contracción sería una rápida retirada de los estímulos monetarios. Sin embargo, dada la persistencia de la inflación baja y el compromiso de los bancos centrales de un cambio gradual de la política monetaria, es poco probable que se produzca en un horizonte temporal a seis meses.

Así pues, si bien consideramos improbable una fuerte recesión, entramos en un período de rentabilidades más bajas de las acciones. Los ratios precio-beneficios mundiales se sitúan en este momento en 17,8 veces — próximos a su media a largo plazo de 18 veces—, lo cual reduce el margen para una revalorización significativa. El escenario favorable (ni demasiado caliente, ni demasiado frío) para el crecimiento y la inflación que se ha visto en los últimos seis meses probablemente varíe, en especial en lo que respecta a la inflación.

A medida que la atonía de la economía siga disminuyendo, en particular en los mercados laborales, y que los precios del petróleo comiencen a subir, cabe esperar que las presiones inflacionistas se intensifiquen. Si el crecimiento se acelera el próximo año, la inflación podría recibir un impulso adicional, lo cual es una clara posibilidad si la reforma fiscal en EE.UU. se concreta.

El anuncio de la Reserva Federal de que comenzará a reducir su balance este mes también ha significado un punto de inflexión en la política monetaria estadounidense. La retirada del estímulo será gradual y, tras la reducción del programa de expansión cuantitativa, el balance de la Reserva Federal seguirá siendo, a su vez, mucho mayorque antes de la crisis financiera, lo cual habrá de limitar el impacto en el mercado. De todas maneras, esto conlleva riesgos: desarticular nueve años de política monetaria no convencional es un suceso sin precedentes.

Se preveen rentabilidades del orden del 2% al 4% en los próximos seis meses y, a la luz de esta coyuntura, varios analistas y bancos han reducido recientemente el tamaño de su posición sobreponderada en renta variable mundial. Pero, aunque todo indique que las rentabilidades serán más bajas de lo que hemos estado acostumbrados en los últimos años, parece probable que las acciones sigan ofreciendo rentabilidades positivas que son atractivas en comparación con el efectivo y los bonos de alta calificación.